招商蛇口:销售维持高增长,财务表现良好

　　机构：天风证券股份有限公司 研究员：陈天诚,徐超

 

　　事件:公司披露2019年一季报,公司实现营业收入43.50亿元,同减53.71%,实现归母净利润26.26亿元,同比减少55.03%。

 

　　公司营收、业绩大幅下滑,主要受去年同期高基数影响。去年同期公司结转深圳双玺花园项目,仅该项目贡献毛利26亿,公司转让北上三处资产、子公司增资扩股转让51%的股权分别产生净收益27.2、22.5亿元。19年Q1公司综合毛利率、净利率分别下滑15.8、2.3个PCT到33.7%、61.3%,环比分别-5.8、+2.6个PCT,毛利率主要受公司结转项目较少,发生明显变动,而净利率则受益于合作项目带来的投资收益丰厚。19年受公司工程节点铺排影响,竣工及结转面积年内分布不均,大多集中在下半年,全年有望实现竣工面积1000万方。

 

　　公司销售额增速21%,年内实现2000亿为大概率事件。2019年Q1公司实现销售金额379.0亿元,同比增速21%,实现销售面积188.9万方,同比增速26.9%,Q1累计新增建面94万方,同比下降81%,但公司在手土储十分充裕,根据18年报公司未结土储高达4217.68万方,一二线土储面积总计占比72%,预计2019年公司可售货值3500亿,年内实现目标销售额2000亿是大概率事件。土地溢价高涨,公司拿地谨慎。2019年Q1公司新增项目13个,对应建面94万方,同比下降81%,环比2月明显改善,其中新增权益建面为44万方。公司拿地大幅减少主要受去年高基数影响,叠加一季度土地市场溢价率较高,但新增拿地依然以一二线城市为主。此外,公司在粤港澳大湾区的9个城市土储丰富,其中大部分资源集中在深圳,包括了蛇口自贸区、太子湾片区、前海妈湾等,累计近千万平米的优质资源。随粤港澳大湾区的开发推进,这部分货值有望面临重估。

 

　　公司财务表现良好,偿债能力较强。Q1公司资产负债率为74%,环比下降0.4个百分点,扣预负债率58%,环比下滑1.6个百分点,净负债率56.7%,处于行业较低水平。公司在手现金充沛,一季度在手货币资金623.6亿元,对短期负债覆盖倍数达到1.48倍,处于行业较高水平,偿债压力不大。

 

　　公司对员工激励机制丰富,股权回购彰显信心。公司积极开展多种形式激励机制,提升公司经营管理效率。公司于2017年开始对董事、监事、高管等实施项目跟投计划,实现收益共享、风险共担,充分激励项目团队积极性。1月公司公告以不超过23.12元/股价格大手笔回购,彰显公司信心。1月17日公司公告拟以不超过23.12元/股价格回购约1.7亿股(约占公司总股本的2.19%),而1月17日收盘公司股价仅为18.12元/股,溢价率达到27.6%,其中所回购股份50%用于股权激励或员工持股计划,50%用于发行上市公司可转债,充分彰显了公司对自身业绩、股价的信心。截至4月30日公司已回购9744万股,占公司总股本的1.23%。

 

　　投资建议:公司储备货值充足,拿地扩张积极,销售有望维持高速增长。在粤港澳大湾区核心片区拥有大量土地资源,随粤港澳大湾区建设推进,公司在手货值有望重估。预计公司2019年可售货值3500亿且主要分布于一二线城市,受益于高能级区域销售回暖,公司有望实现2019年销售目标2000亿。公司加快推进回购进程,充分彰显公司对当前价值的认可和对未来发展的信心。回购股票用于股权激励或员工持股计划,有利于改善公司激励机制,加强公司发展的内生动力。基于以上观点我们预计公司2019-2020年净利润约分别为195.3亿、240.3亿,对应EPS 2.47、3.04元,对应PE为8.91X、7.24X,维持“买入”评级。

 

　　风险提示:股票回购不及预期,房地产政策变化不及预计。