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大岩资本岩论时光|隐藏在上市公司ROE分布中的秘密

2017-12-14 14:31 来源:中华金融网 www.chnfi.com

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投资中国的股票市场,一方面是看好未来中国股市的成长,也就是β,另一方面,股票的市场定价有时会和内含价值出现明显的偏离,因此存在着明显的超过市场的收益,也就是超额收益,所以,β和超额收益对投资者特别是专业投资者有着巨大的吸引力。

本文中,我们会着重关注上市公司的企业行为,找出这些行为背后的逻辑,并寻找是否隐藏着导致无效性的行为模式,为了突出对比,我们选择美股市场作为比较对象。

 

样本与指标选择:

2.美股4930家上市公司:样本覆盖截至2016年12月31日wind数据库中美股4930家上市公司,包括纽约交易所、纳斯达克等交易所上市的所有公司。

4.时间跨度:2000年至2016年,因为从2000年开始,A股上市公司才开始普遍披露ROE指标,从而提供了足够大的样本空间。

两个市场上市公司ROE的正态分布

1.我们认为,所有公司的经营能力受到非常多随机因素的影响,包括管理层经营决策能力、融资成本、资产周转速度、税收政策、外汇政策等等,每一个因素都可能对公司的盈利能力产生影响,但都无法造成决定性的影响。

3.根据假设1和假设2,以及中心极限定理,反映盈利能力的ROE指标受到许多相互独立的随机因素的影响,而且每个因素所产生的影响都很微小,因此ROE可以看作近似服从正态分布。

 

我们从2000年至2016年总量为43,041的美股上市公司ROE总体中,选取[-60%, 60%]为样本区间(此处体现了ROE相对净利率的优势),样本量为37,612,占总体的87.39%,样本均值6.84%,样本标准差18.43%。从ROE的频率分布图可以明显得看出,17年来的ROE除了有一些预期的肥尾特征,近似服从正态分布,这基本符合我们的前提假设。

 

A股上市公司ROE频率分布可以看出,其并不满足我们的前提假设,因此可以得出反向推论,A股上市公司的财务数据存在虚假陈述的可能,特别是在ROE=0%左右两侧这个范围。

更进一步,由于很多亏损的上市公司呈现了微正的ROE,所以ROE=0%右侧很可能是财务造假的重灾区,我们可以选取[0, 6%]这个区间作为怀疑区间(样本区间长度的5%,便于计算),来考察该区间内上市公司的财务情况。由于财务造假的甄别需要时间,因此我们选取2014年至2016年证监会出具48份涉及到公司财务造假问题的行政处罚决定书,剔除IPO、新三板罚单,共有14家A股上市公司收到了因公司财务造假问题的行政处罚决定书,其中12家受罚上市公司在2010年至2016年期间的ROE落在[0, 6%]的怀疑区间。

 

从图4可以看出,美股上市公司的跳跃间距一直维持在1%左右的低水平,并且还在持续降低。同时A股上市公司的跳跃间距虽然依然比美股上市公司高出不少,但是也处在稳定下降通道,呈现出明显的进步趋势。这说明A股市场的监管在不断完善、上市公司的行为在不断规范,财务报表的质量在不断提高,当然市场中的超额收益也在逐渐变小。

附录:

一.正态分布

1.  定义:

 

2.  应用:

1)    集中性:正态曲线的高峰位于正中央,即均值(μ)所在的位置。

2)    对称性:正态曲线以均值(μ)为中心,左右对称,曲线两端永远不与横轴相交。

3)    均匀变动性:正态曲线由均值(μ)所在处开始,分别向左右两侧逐渐均匀下降。

二.中心极限定理

1.  描述:在自然界与生产中,如果一类随机变量总体足够大,受到许多相互独立的随机因素的影响,而且每个因素所产生的影响都很微小时,那么这类随机变量可以看作是服从正态分布的。

2.  应用:

1)   对于属于正态分布的数据,可以快捷地进行下一步假设检验,并推算出对应的置信区间;

2)   对于不属于正态分布的数据,根据中心极限定理,在样本容量很大时,总体参数的抽样分布是趋向于正态分布的,进而可以依据正态分布的检验公式进行下一步分析。

<p "="" style="color: rgb(0, 0, 0); font-family: 等线; font-size: 10.5pt; margin: 0pt 0pt 0.0001pt; text-align: justify; text-indent: 28.1pt;">注:(本文作者:大岩资本产品部 高级副总裁Benjamin Pollock和副总裁郭璘(Bush),文章来源于大岩资本公众号岩论时光栏目,原标题岩论时光|隐藏在上市公司ROE分布中的秘密》)的文章。)

来源:搜狐网 作者: 综合 编辑:综合

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